Tesla y SpaceX: quizá el mercado esté mirando el múltiplo equivocado

Hay momentos en Bolsa en los que el consenso se convierte en una trampa. Tesla y SpaceX atraviesan uno de ellos.

La narrativa dominante es conocida: valoración excesiva, expectativas demasiado ambiciosas, competencia creciente y un mercado que ya no está dispuesto a pagar cualquier precio por una promesa tecnológica. Todo ello tiene una parte de verdad, el problema es que también puede estar llevando a muchos inversores a analizar estas compañías con las métricas equivocadas.

Porque cuando el mercado se obsesiona con el PER, el crecimiento trimestral o el múltiplo sobre ventas, existe el riesgo de olvidar algo mucho más importante: qué empresas están construyendo las barreras de entrada más difíciles de replicar de la economía mundial.

Y ahí Tesla y SpaceX juegan en otra liga.

La inteligencia artificial ha demostrado que muchos de los llamados moats tecnológicos no eran tan inexpugnables como parecían. Una compañía puede invertir miles de millones, acumular millones de usuarios y construir durante años una posición dominante para descubrir que, en cuestión de meses, una nueva tecnología o un competidor mejor financiado puede erosionar buena parte de esa ventaja.

El ejemplo de la IA es evidente. Las posiciones que parecían sólidas hace apenas unos años han demostrado ser mucho más vulnerables de lo esperado. Lo mismo sucede en buena parte del software empresarial. La IA está reduciendo costes de desarrollo, acelerando la creación de productos y haciendo que determinadas ventajas competitivas sean mucho más fáciles de copiar.

El mercado, de hecho, ya está empezando a descontarlo. Si una ventaja competitiva puede replicarse rápidamente, el múltiplo que el inversor está dispuesto a pagar por ella necesariamente debería ser menor. Pero aquí aparece la paradoja, mientras la tecnología está haciendo más frágiles algunos de los antiguos moats, Tesla y SpaceX están construyendo algunos de los más difíciles de replicar.

No estamos hablando únicamente de software, estamos hablando de fábricas, robots, baterías, motores, satélites, cohetes, sistemas de lanzamiento, redes de distribución, infraestructura energética, capacidad de fabricación y enormes cantidades de datos y experiencia operativa.

Y, sobre todo, estamos hablando de años de aprendizaje acumulado.

Una compañía puede copiar una funcionalidad de software. Puede contratar ingenieros. Puede comprar capacidad de computación. Puede entrenar un modelo de inteligencia artificial, lo que no puede hacer fácilmente es comprar diez años de experiencia industrial y convertirla de la noche a la mañana en una plataforma capaz de producir millones de unidades o realizar lanzamientos espaciales de manera recurrente.

Ahí está el verdadero moat.

Desde TradingPRO pensamos que SPCX generará una tasa de ingresos de $305 mil millones para finales de 2027. Eso es casi 2 veces la tasa de ingresos de AWS, por ponerlo en perspectiva.

El error más frecuente al analizar Tesla y SpaceX consiste en pensar que su ventaja depende exclusivamente de haber sido las primeras en resolver determinados problemas. No es así. La verdadera ventaja está en resolverlos y, después, conseguir escalarlos económicamente.

La conducción autónoma es un buen ejemplo: hay numerosas compañías desarrollando sistemas avanzados de asistencia y conducción automatizada. El problema no consiste simplemente en demostrar que un vehículo puede circular de forma autónoma en determinadas circunstancias.

El desafío económico es conseguir que esa tecnología pueda desplegarse a una escala masiva, integrarse con una flota existente, recopilar datos, mejorar continuamente el sistema y hacerlo con una estructura de costes que permita convertir la tecnología en un negocio.

Lo mismo puede decirse de SpaceX.

Lanzar un cohete es extraordinariamente difícil. Pero lanzar uno no constituye por sí mismo una ventaja competitiva definitiva.

La auténtica revolución está en la reutilización, la frecuencia de lanzamiento, la reducción del coste por misión y la capacidad de convertir una hazaña de ingeniería en una operación industrial repetible. Ese es el salto que el mercado debería analizar.

La diferencia entre una tecnología impresionante y una empresa extraordinaria está en la capacidad de industrializarla.

Aquí es donde la discusión sobre la valoración se vuelve interesante.

Por supuesto que Tesla puede estar cara y por supuesto que las expectativas incorporadas en su cotización pueden ser excesivas. Negar esto sería absurdo. Pero también es absurdo reducir el análisis a decir que una compañía cotiza a un múltiplo elevado y concluir, automáticamente, que está sobrevalorada.

Las grandes compañías disruptivas casi nunca parecen baratas utilizando las métricas del negocio que todavía representan una parte mayoritaria de sus ingresos.

El mercado intenta valorar el presente utilizando herramientas diseñadas para empresas maduras, mientras que el inversor de largo plazo debería preguntarse cuánto valor puede generar una compañía si consigue conquistar mercados que hoy todavía están en una fase inicial.

Tesla no es únicamente un fabricante de automóviles. La tesis alcista depende de que pueda convertirse, en mayor o menor medida, en una plataforma integrada de movilidad, energía, automatización y robótica.

¿Momento de empezar a cargar en Tesla?

SpaceX tampoco es simplemente una compañía de cohetes. Su potencial reside en una infraestructura espacial que puede abarcar lanzamiento, conectividad y servicios asociados a una economía orbital cada vez más relevante.

Es importante entender que una compañía puede tener un moat extraordinario y, al mismo tiempo, ser una mala inversión si se compra a un precio demasiado elevado, pero también puede ocurrir exactamente lo contrario, que el mercado se concentre tanto en los múltiplos actuales que termine infravalorando la duración y la profundidad de esa ventaja competitiva.

Y esa es precisamente nuestra apuesta con estas dos compañías. Hablamos de empresas que resolverán problemas de una magnitud extraordinaria y convertirán esas soluciones en plataformas escalables. Es decir, su mercado disponible es gigantesco: energía, movilidad, robótica, automatización, computación, conectividad y espacio.

Hablamos de algunas de las mayores transformaciones industriales y tecnológicas de las próximas décadas. ¿Quién puede competir realmente?

Quizá el mercado no esté equivocado al decir que Tesla y SpaceX son caras. Quizá nos estemos equivocando nosotros al pensar que el mercado está infravalorando el potencial.

Ser alcista en Tesla o SpaceX hoy no es una apuesta cómoda y precisamente por eso resulta interesante.

Tesla y SpaceX todavía tienen que demostrar muchas cosas. No hay garantía de que todas sus apuestas tecnológicas tengan éxito. Tampoco existe certeza de que sus valoraciones actuales vayan a generar rentabilidades atractivas.

Pero si uno cree que la capacidad de resolver problemas tecnológicos extraordinariamente complejos y escalarlos industrialmente constituye uno de los activos más valiosos de la próxima década, entonces la discusión deja de ser simplemente si Tesla o SpaceX están caras.

La pregunta pasa a ser otra:

¿Cuánto vale una ventaja competitiva que puede tardar diez, quince o veinte años en ser replicada?

Ahí es donde creo que parte del mercado puede estar cometiendo un error.

Porque en Bolsa es relativamente fácil encontrar una empresa que parece barata.

Lo realmente difícil es encontrar una compañía que pueda hacer algo que casi nadie más sabe hacer, hacerlo a una escala gigantesca y mantener esa ventaja durante décadas.