En 151 años, ninguna caída del 20% llegó sin recorte de beneficios

En 151 ejercicios, desde 1872 hasta 2022, no hubo ni un solo año con una caída superior al 20% en el S&P 500 sin un retroceso de doble dígito en el beneficio reportado. Ni uno. El dato vale más que buena parte del ruido que aparece cada pocos meses para asustar al mercado: demasiado capex, déficit desbocado o petróleo disparado.

Una bolsa cae de verdad por dos vías: porque se deterioran los flujos de caja esperados o porque sube la tasa de descuento. Todo lo demás solo importa si termina entrando en una de esas dos casillas. El gasto en inversión puede parecer excesivo durante años y no tumbar al mercado si los ingresos lo sostienen. El déficit suele viajar por el canal de los tipos. El crudo aprieta márgenes, todo eso es cierto, pero el castigo llega cuando ese daño asoma en las guías y en los beneficios.

El crecimiento de las ganancias del SP500 está listo para acelerarse del 25% en el Q1 al 34% en el Q2, un ritmo raramente visto fuera de las etapas iniciales de una recuperación económica.

El S&P 500 sube el 84% de las veces y solo el 64% en los años en los que caen los beneficios. Al rehacer la serie con la base mensual de Robert Shiller, el dibujo cambia bastante. En 151 años completos, la tasa de ejercicios positivos es del 74%, no del 84%. El contraste encaja con la base independiente de Aswath Damodaran en NYU Stern: 71 años al alza de 97 entre 1928 y 2024, cerca del 73%.

La segunda lectura también obliga a afinar. En los años con caída de beneficios, el mercado aun así avanzó el 66% de las veces. Cuando los beneficios crecieron, la bolsa subió el 79%, no el 92%. Traducido a lenguaje de mercado: fijarse solo en si el beneficio sube o baja dice menos de lo que parece.

La severidad del recorte cambia el guion

Ahí está la parte útil, cuando el beneficio reportado cayó menos del 10%, ninguno de esos 25 años terminó con un descenso peor del 10% en el índice. Cero. El peor registro de ese bloque fue un -9,4%. Un bache suave en beneficios rara vez provoca una limpieza seria de papel.

La película cambia cuando el deterioro aprieta. En los años con caídas de beneficios superiores al 25%, la mitad acabó con retrocesos de más del 10% y una cuarta parte superó el 20%. Es, de hecho, la única franja de toda la serie de 151 años con rentabilidad media anual negativa. Llama la atención que la tesis gane fuerza no por dirección, sino por intensidad.

Hay otro dato que refuerza esa idea. Solo ocho años naturales de toda la muestra registraron pérdidas superiores al 20%, y en todos hubo una caída de doble dígito en beneficios. Las aparentes excepciones de 1937, 1974 y 2002 se explican por calendario, no por ruptura del patrón: en 1937 el desplome bursátil precedió a una caída del 43,4% en 1938; en 1974, a otra del 10,5% el año siguiente; y 2002 llegó después del hundimiento del 50,6% de 2001. El mercado, simplemente, fue por delante.

Lo que conviene mirar antes de que llegue la cuenta oficial

Eso tiene una derivada práctica. Esperar a que el golpe aparezca en el beneficio publicado suele ser llegar tarde, pero también aquí hay matices. La objeción más seria es 2022: un mercado bajista del 25% que muchos leen como pura compresión de múltiplos por tipos, con estimaciones operativas al alza durante buena parte de la caída. Es verdad a medias. En beneficio reportado GAAP a doce meses, 2022 dejó un descenso del 12,7%. Los tipos cuentan, y mucho, pero no invalidan el papel de los beneficios.

Por eso las manos fuertes suelen prestar más atención a las revisiones que al titular del trimestre. El nivel de las previsiones dice poco: un estudio de McKinsey sobre 25 años mostró a Wall Street proyectando crecimientos del 10% al 12% anual, frente a un avance real cercano al 6%. Desde 1994, cuando el mercado abrazó el beneficio operativo como referencia, las primeras previsiones trimestrales arrastran un sesgo optimista cercano al 30%.

Lo que sí importa es la dirección y la amplitud del recorte. Si aumenta el número de compañías con estimaciones rebajadas, aunque el agregado aguante por unas pocas megacaps, el ciclo de beneficios suele estar peor de lo que parece. Y si a eso se suma tensión en los diferenciales de crédito, el aviso gana peso. Los bonos suelen susurrar lo que la bolsa grita más tarde.

Visto el histórico, la idea queda bastante limpia: los grandes sustos del mercado nacen en el ciclo de beneficios, aunque el precio los descuente antes de que la cuenta de resultados los confirme. Quien mire solo el ruido del déficit, el capex o el petróleo corre el riesgo de vigilar la historia equivocada.