El Tesoro de EEUU choca con el mercado: brilla el 2 años y falla el 5

Dos mensajes casi incompatibles recibió el Tesoro de EEUU ayer. Primero, el mercado compró con ganas bonos a 2 años, pero después torció el gesto ante la emisión a 5 años. El contraste es muy llamativo, sobre todo a las puertas de la decisión de la Fed del miércoles, con los futuros SOFR dando una probabilidad del 38% a una subida de tipos aunque la mayoría del mercado espera que no haya cambios.

El Tesoro colocó $139BN en total dentro del calendario abreviado de la semana: $69BN en notas a 2 años y otros $70BN en papel a 5 años. La primera subasta salió francamente bien, pero la segunda dejó una lectura muy pobre, de las que obligan a mirar dos veces la pantalla.

El 2 años aguanta bien la presión

La referencia a 2 años se adjudicó con una rentabilidad máxima del 4.315%, frente al 4.189% anterior, y marcó su nivel más alto desde diciembre de 2024.

Tampoco flojeó la demanda agregada. Sin querer meterme en lenguage muy técnico, es importante saber que el bid to cover fue de 2.662, el más alto desde enero. Y por dentro, la subasta mantuvo un tono razonable: los Indirects absorbieron el 56.6%, frente al 55.5% previo, aunque por debajo de la media reciente del 58.2%. Los Directs se quedaron con el 34.1%, prácticamente en línea con el 34.3% del mes pasado.

Eso dejó a los Dealers con apenas un 9.4%, el nivel más bajo desde enero.

Dicho de otro modo: hubo manos dispuestas a entrar y poco papel terminó aparcado en balance de los distribuidores primarios. Esa combinación suele leerse como una subasta sana.

El 5 años pincha donde duele

La historia cambió por completo en la siguiente colocación. El bono a 5 años se adjudicó al 4.408%, muy por encima del 4.20% de junio y también en máximos desde diciembre del 24. La demanda acompañó aún menos. El bid to cover cayó hasta 2.282, su nivel más bajo en casi cinco años, desde septiembre de 2022. Las tripas de la operación tampoco ayudan a maquillar nada: la demanda extranjera bajó al 59.24%, la menor asignación para los Indirects desde julio de 2025. Los Directs, mientras tanto, tomaron el 27.22%, su mayor cuota desde enero, y los Dealers acabaron cargando con un 13.5%, máximo desde marzo.

Dos emisiones, solo tres años de diferencia en vencimiento y una reacción opuesta del mercado.

Llama la atención precisamente eso: entre el bono que vence antes y el que extiende algo más duración hay un abismo en apetito inversor. Una lectura posible es que los compradores principales no ven una subida inminente de tipos, algo que encajaría con la fortaleza del 2 años, pero sí exigen mucha más prima para moverse entre los tres y cinco años vista. Otra posibilidad es más táctica: nervios previos a la Fed y poca disposición a asumir duración en ese punto concreto de la curva.

No conviene forzar aún una conclusión cerrada, pero sí registrar la señal:

El mercado ha comprado refugio relativo en corto plazo y ha soltado posiciones o pedido descuento claro en el tramo intermedio. La próxima subasta a 3 años, prevista para la semana que viene, ayudará a aclarar si esto fue un accidente puntual o si hay una grieta más seria abriéndose en esa parte de la curva estadounidense.

Autor: Jose Basagoiti