La gran estafa "monetaria": La dominancia fiscal

Desde la crisis del año 2008, el sistema monetario cambió radicalmente, pasamos de un entorno de escasez de reservas a un entorno de exceso de reservas. Básicamente, el Banco Central inicio las llamadas "políticas NO convencionales", es decir, políticas de compra de activos o QE, por lo que, ahora, el sector bancario nada en un océano de reservas. Si queréis profundizar en este cambio de paradigma monetario, podéis escuchar la entrevista que le hice al profesor Ángel García Banchs.

La política de QE se puede entender directamente como una política de rescate del sector bancario, ya que lo que hace es limpiar sus balances. La Banca Central crea reservas de nueva creación y con ellas compra activos ilíquidos a los bancos. Por lo tanto, los bancos no aumentan su balance, pero si reducen la duración del mismo. Es decir, pasan a tener activos mucho más líquidos en su activo (siendo la Banca Central la que absorbe los activos ilíquidos).

Con esto se pretende evitar crisis financieras que, casi siempre, tienen su origen en la iliquidez. Antes de 2008, con el entorno de bajas reservas, los bancos dependían más de otros bancos cada vez que tenían una crisis de liquidez. Por tanto, crisis de confianza era igual a crisis de liquidez. Tras el 2008, es el Banco Central el que se erige como "prestamista de última instancia".

Además, la política, en su origen, pretendía que los QE incentivaran a los bancos a prestar más por el efecto del multiplicador monetario, algo que no han llegado a conseguir (trampa de liquidez). A pesar de tener balances más sanos, para que se inicie un ciclo de endeudamiento, no sólo tiene que poder prestar el banco si no que, además, se tiene que querer endeudar el ciudadano. Por eso hemos visto procesos de QE con desapalancamiento privado a la vez.

Este es un debate muy extendido en la academia. Entendiendo esto, nos damos cuenta de que los QE no son directamente inflacionarios. QEs acompañados de expansión fiscal sí son inflacionarios, ya el gobierno si que puede inyectar las nuevas reservas directamente en la economía. Sin embargo, independientemente de la inflación, pueden generar otras distorsiones. Ya hemos hablado en otros artículos sobre la burbuja de activos y las brechas de riqueza (aquí podéis revisarlo). Pero en este post queremos hablar sobre los peligros fiscales.

Las tasas altas son un problema muy grave con estos niveles de deuda y reservas amplias.

En este contexto donde nadamos en un océano de reservas, subir los tipos implica pagar más dinero por ese excedente de reservas. Y ese interés lo tiene que abonar el Banco Central al sector financiero, que es el tenedor de ese exceso de reservas. De hecho, el Banco de Inglaterra (BoE) paga tantos intereses sobre las reservas bancarias que esto impacta la situación fiscal del Reino Unido. Como único accionista del BoE, el Tesoro es responsable de su balance. Durante años esto no fue un problema porque el banco central era rentable, pero las cosas cambiaron cuando las tasas de interés se dispararon. Ahora está generando pérdidas al gobierno, principalmente porque la tasa de interés que paga sobre las reservas (facilidad de depósito) es mayor que los ingresos por cupones que obtiene sobre los bonos que posee.

¿Por qué el banco central paga por las reservas excedentes de los bancos?

Ese interés sobre las reservas es el precio a pagar a los bancos para que no presten en otros lugares. El objetivo, no lo olvidemos, es controlar la inflación y, para ello, tienen que enfriar el crédito y la economía.

Las reservas como porcentaje de los activos bancarios eran mucho más bajas antes de la QE, por lo que las tasas altas no eran un problema fiscal. Pero ahora, en el entorno de exceso de reservas (derivado de los QE) los tipos altos son un problema fiscal muy grave.

Este es otro motivo que empuja a las economías a dar el salto a la dominancia fiscal. Es decir, un contexto donde el Banco Central se pliega a intereses políticos, no económicos. El recorte de 50 puntos básicos de la FED no nos tiene que extrañar, a pesar de que Powell insista en que empleo y macro siguen perfectos.

Adiós a la independencia entre instituciones. Y este es un camino tremendamente inflacionario para el medio y largo plazo.